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年度主旨演讲I:全球化时代经济增长的风险与挑战

下面有请FT中文网一位老朋友,也是非常知名的经济学家:光大证券全球首席经济学家彭文生先生,来为我们讲一下《全球化经济增长的风险与挑战》,有请彭先生!

彭文生:大家下午好!非常荣幸参加今天的会议!

我花15分钟的时间,讲一下我对全球经济的一些看法。

题目是《全球低通胀告诉我们什么》。

大家都知道这几天美国股市不断创新高,这几年美国股市实际上也是不断创新高,但是全球包括美国的通胀率都是在比较低的水平。我们中国其实也一样,我们的房地产价格一路攀升,但是一般商品的价格比较低。

这种实体经济和金融的分化,它告诉我们什么?它为什么会是这样?对我们看未来的经济走势,有什么样的影响?

实际上通胀比较低,本质上反映在经济增长或者是需求不是那么快。所以这几年看全球来讲,传统的经济周期在消失。最近国内有很多讨论,关于新周期的讨论。我的观点是:你看什么周期,你要看经济增长的周期,这个周期在吗?这个特点在下降,在消退。我们来看美国的经济增长,金融危机以后不温不火,也不是很弱,但也不是很强,没有强到让通胀起来。

所以这一次的危机以后的美国的经济复苏,是战后第三场时间的经济复苏,中国也一样。我们从2007年经济增长达到14%的高位以后,过去十年增长的趋势是一路下行,往下走。中间当然有一个全球金融危机的扰动,为什么是这样?为什么似乎经济增长的上下波动没了?

没了的一个重要的体现,就是CPI通胀持续在低水平。美国是这样,中国也是这样。

同时,我们看美国的房价已经回到了金融危机之前,美国的股市标普500,昨天又创了新高。背后的一个重要的原因是和利率有关系,利率很低,美国的十年期国家收益率,虽然最近这两年有一定的波动,但是还是在一个相对比较低的水平。利率低和股市不断创新高有联系,因为利率代表资金成本。

我们看中国的房地产价格,也是不减。中国的股市,周期股金融板块涨得很好。中国的十年期国家收益率最近有所上行,但相对于历史水平来讲,也还是在一个相对比较低的水平。

所以我们看未来的经济,看未来的金融资产的走势,我们要解决一个问题,就是为什么利率这么低。因为利率这么低的背后的原因,是因为通胀低,通胀低,使得货币政策不是那么紧。

但为什么通胀这么低?有几个解释,一个就是我们要看金融周期,而不是看传统的GDP增长所代表的经济周期。

看金融周期,最重要的一点就是要区分货币和信贷的差别。这稍微有点学术,但对我们的理解当前的经济形势很重要。大家都知道费率德曼讲过“通胀都是货币现象”,为什么货币没有带来通胀上升,是他讲这个话讲错了吗?他讲这个话是60年代,60年代和今天货币的投放方式发生了很大的变化。货币有两个投放方式,一个是银行放信贷,还有一个是财政赤字。这两个货币投放方式有什么差别,对经济有什么含义?我们拿到贷款做什么?很少有人问贷款支持消费,有人拿贷款买汽车,但少数。大部分的贷款是投资,投资有两个方面,一个是建立新的厂房、新的公路、新的高铁,一个是购买现有的资产,买土地、买房产、买房票。所以贷款投放太多,不一定代表实际的需求很强,不一定导致通货膨胀上升,但会导致资产泡沫,资产价格上升太多。这是贷款投放货币的影响。

政府财政赤字有什么含义?政府的支出是实体的投资,或者是政府的社会保障福利支出,支持中低收入阶层的消费支出。所以政府财政赤字太大导致物价上升。

所以弗里德曼60年代讲过“通胀都是货币现象”,是货币的投资方式发生了变化。

银行现在怎么投放退税?一个重要的载体就是房地产。房地产作为信贷的抵押品,房地产价格和银行信贷相互促进,就导致一个螺旋式的上升,贷款太多房价上升,抵押品价格上升,银行就愿意放更多的贷款,更多的带看带来房价进一步的掌声,一直到一个顶点泡沫不可维持,房价导致下跌,导致抵押品价值下降。这样的周期比经济周期持续时间更长,我们估算美国、中国、欧洲的金融周期,美国的金融周期2008年泡沫破裂,金融危机。欧洲迟了两三年,我们中国在接近金融洲际的顶部,房地产在最高部。这就是为什么今年第五次全国金融工作会议要强调控制金融风险,为什么现在的最高领导要讲“房子是用来住的,不是用来炒的”,为什么要讲防控房地产泡沫?所以今年一系列的,从加强金融监管到这一次十九大总书记作的报告里面再一次突出强调“房子是用来住的,不是用来炒的”,有人统计说总书记讲这句话之后鼓掌的时间最长,可以反映社会民心所向。

也就是说我们现在是在这样一个金融周期、信贷扩张、房地产所主导的时代,它所带来的货币扩张的影响不是在一般通胀,而是在资产价格,资产泡沫带来一些风险。

除了金融周期以外,还有其他的结构性原因,相互关系的一个就是贫富分化。它的含义是什么?少数人有钱消费,但是需求有限,大部分人销售能力受财富的制约。总体的消费,随着贫富差距的增加而受到抑制。总需求不足,储蓄率比较高,导致金融资产的一般商品价格比较弱,资产价格比较高。所以我提醒大家要高度关注这次十九大提出“新时代的中国社会矛盾的主要矛盾转化”,这是为什么?主要是大家对美好生活的希望和经济发展不平衡的矛盾。

什么是经济发展不平衡?不平衡有多种多样的体现,环境污染是不平衡,消费弱,依靠投资是不平衡,重工业产能过剩是不平衡,服务业滞后是不平衡,但是最大的不平衡、导致所有不平衡的根源是收入分配的差距扩大,这在十九大的报告里面也提到了,所以这是根本的不平衡。所以我们看十九大后面有很多关于经济社会政策方面的,比如说中国的收入分配差距有中国特色,一个重要的体现就是城乡差距、区域差距,改进完善社会保障体系,优先发展,我特别关注总书记讲到的“普及高中教育”,我们过去是九年教育,未来要走向十二年制义务教育。这都意味着政府的公共政策导向实现纠正,往降低收入分配差距的方向走。所以这对我们讲的金融资产价值上升、通胀比较低、需求弱的方向,未来的政策是有利于纠正这样的问题。

前面讲了很多科技方面的问题,其实我们今天面临的贫富差距也好,低通胀也好,金融资产的价格过度上升也好,其实和技术的进步有一定关系。技术进步意味着什么?意味着劳动生产力提高,意味着更多的商品供应。我们讲的共享经济,是意味着更有效地使用现有的产能。但是,它所带来的效率的提高是谁销售的呢?到目前为止,应该说有一个基本的共识:资本的所有者,占有的效率提高更多,劳动者所获益相对更少一点。

所以技术进步是一个好事情,把总体的蛋糕做大,但是它的分配加剧了我们刚才提到的这种金融周期的影响,这种贫富差距的影响。

所以,在技术进步、共享经济的时代,我们更需要政府公共政策的干预、财政税收政策的干预。刚才提到的十九大报告提到的社会政策方面,实际上根本上意味着政府的公共支出结构会有变化。总书记还提到要深化税收制度改革,什么样的税收制度改革?十八届三中全会讲得很清楚,我们要降低间接税,提高直接税。什么是间接税?间接税是流转税、增值税这样的税,这种税收对穷人最不利,因为穷人收入占的比例高。所以我相信未来几年,我们会朝这“提高直接税、财产税、房产税”的方向发展。

时间所限,我就讲一下低通胀的原因以及未来的政策之道,谢谢大家!

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