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投资

主动型投资经理如何打败机器?

奥瑟兹:主动型投资经理现在必须自问一个问题:哪些是机器做不到的?这个问题的答案可以揭示人类投资经理更擅长的投资领域。

如果你想向人们收费来替他们管理资金,真正重要的问题是什么?

10年前,费希尔投资(Fisher Investments)董事长、定期为英国《金融时报》撰稿的专栏作家肯•费希尔(Ken Fisher)出版了一本颇具争议的书——《投资最重要的三个问题》(The Only Three Questions That Count)。简言之,这三个问题是,我相信的哪些东西是错误的,我能理解哪些别人所不能理解的东西,我的大脑在如何误导我?

这本书是一份伟大的宣言,它旨在克服思维缺陷和启发法(heuristics,指依据有限的知识或不完整的信息找到问题解决方案——译者注),并且找到那种可以带来显著超市场表现的重大反向操作机会。但十年过去了,如今的战斗对象是机器。大数据、机器学习和人工学习,这些含糊不清的术语,正在席卷整个投资行业。与此同时,自费希尔这本书出版以来,被动投资已取得了巨大进展。

主动和被动之间的区别越来越模糊,但成本往往很低的被动型基金,越来越能够模仿许多经典的主动型策略,并且没有任何被大脑误导的风险。

因此,主动型经理现在需要自问一个新问题。在本周于洛杉矶举行的米尔肯研究所(Milken Institute)全球会议上,多空型股票对冲基金Tourbillon Capital的掌舵人詹森•卡普(Jason Karp)提问道:“你知道机器有哪些做不到的吗?”

他自己的回答是,量化专家尤其不擅长处理没有历史数据的现象,以及宏观投资题材。因此这些是主动型经理可以努力一展身手的领域。

他认为,另一个优势是,系统性策略总会以某种方式创造动量——即上涨的股票继续上涨、下跌的股票继续下跌的趋势。这种模式存在着放大泡沫的风险,但它也创造出“反泡沫”的机会,即那些主动型经理可以投资的被人为低估的板块。

卡普提出了一个引人注目的例子,即2015年和2016年初围绕“债券替代品”的兴奋。当时世界正处于通缩恐慌之中,全球许多国家的债券收益率都是负值,因此,向股市寻求收益走向了极致。在几乎每一个指标上,“债券替代品”相对于机器都表现得很好。这就产生了泡沫风险和反泡沫。

与此同时,Tourbillon还在研究健康与保健题材。中产阶级消费者的健康意识越来越强,他们越来越愿意停止食用被证明不健康的加工食品。这意味着,人们对早餐麦片的态度开始显著逆转。越来越多的人开始意识到,它们不是一个健康选项,而会导致他们在每天一开始便摄入更多糖分。

这并不是一个机器可以轻易选出的题材。随着债券收益率下降和美国股市趋冷,家乐氏(Kellogg)和通用磨坊(General Mills)等谷类食品生产商因其定期收益而看上去很有吸引力。2015年夏季,这两家公司股票的股息率均超过3%,是标准普尔500指数(S&P 500)的两倍,是苹果(Apple)的两倍多。

到2016年市场转向时,随着通缩恐慌的消散,收益率差距几乎消失了。家乐氏的股息率一度降至2.4%,而苹果的股息率则达到2.3%。在这一过程中,这令人惊讶地创造了一个以比大型谷类食品生产商便宜得多(相对于其盈利而言)的价格买入苹果的机会。在2016年2月中的一段很短的时间里,苹果的动态市盈率不到10倍,而家乐氏的市盈率高于20倍。

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