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约翰•奥瑟兹

美国股市见底了?(下)

今年年初,分析师对美国企业利润做出了似乎极为乐观的预测。最近几周,这一情况出现巨大逆转──至少当前季度如此。这一问题集中在金融领域,而华尔街已做好了利润减少49%的准备。

上述观点的问题在于,在所有情况下,当市场即将触及其“支撑”位时,总会出现来自美联储这样或那样的外部干预。因此,那些市场走强的日子可能是对消息的反应,而没有揭示任何关于市场内部力量的东西。

有证据表明——特别是美林最近的调查发现,许多基金经理备有大量现金余额。这将为股市反弹提供动力。

估值也提供了一些迹象,表明危机结束指日可待。彭博(Bloomberg)的数据显示,目前市盈率处于低位:标准普尔指数市盈率目前为20倍左右,而自1990年以来,其平均市盈率约为24倍。但由于收益下降,自去年8月以来,其市盈率实际上一直在上升。

然而,最受欢迎的股票估值衡量方法,是将其与债券收益率进行比较。如果债券价格低,提供较高的无风险收益率,那么根据传统理论,股票的吸引力就下降了。最近,因为投资者在危机中寻求低风险资产,债券收益率已降至非常低的水平。根据这个理论,股票看上去确实被低估了。

不幸的是,这一看法并不像听上去那样具有说服力。债券收益率往往因某种原因(例如经济衰退的可能性)而处于低位。如果经济活动放缓,更多人会购买债券,收益率将随之下跌,但这对于股市而言仍是一个坏消息。

另一个问题与盈利有关。今年年初,分析师对美国企业利润作出了似乎极为乐观的预测。最近几周,这一情况出现巨大逆转——至少当前季度如此。今年年初,分析师预测标普500指数成分股企业的盈利将增长5.7%,而如今的预测则是较去年同期下降7.8%。

然而,这一问题集中在金融领域,而华尔街已做好了利润减少49%的准备。目前存在争议的问题是,目前的估值是否反映了经济衰退将对银行和经纪公司之外的公司盈利所构成的风险。

最后,乐观主义者并不认为,因为信贷价格再次处于下跌行情,股市将不得不下跌。在过去几个月的市场行情中,股市往往追随信贷价格下行趋势,时间通常滞后几周。

乐观主义者指出,信贷市场如今暗示,违约率几乎达到空前水平。德意志银行(Deutsche Bank)的数据显示,信贷市场目前的价格暗示,未来5年,欧洲投资级公司违约率约为16%。而穆迪(Moody’s)的数据显示,自1970年以来的任何一个5年期,最为糟糕的违约率为2.4%。

英国和美国的隐含违约率更高。因此,要么全球经济将走向衰退,自二战以来没有任何可对比的时期,要么信贷市场价格更多因为流动性不足(因为没有人希望购买信贷)而非基本面因素。

如果信贷市场的情况是流动性不足,那么一旦信心回归,信贷市场就应复苏。根据这一论据,信贷价格需要与股票一同上涨,而非相反。

悲观主义者有很多论据反对危机已然结束的观点。

首先,过去几周,美联储完全改变了其贷款方式。银行之间的信任已然崩塌,货币市场的问题表明,情况没有得到改善。一个站得住脚的观点是,这场危机是一个转折点,将彻底改变金融体系运转的方式,而不是现有周期中的一个低迷阶段。

如果这种观点是正确的,那么,这场危机可能还要延续很长时间。即便这种观点是错的,许多人目前也担心这种前景:只有消除了不确定性,才有可能出现持续的复苏。

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