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欧元区

欧元区下十年前景艰难

沃尔夫:欧元区外围成员国的危机是该体系固有的结果

假如欧元不存在,那么本次金融危机期间会发生什么?简言之,有些欧元区成员国会爆发货币危机。希腊、爱尔兰、意大利、葡萄牙和西班牙的货币,肯定会兑原先的德国马克大幅贬值。这种结果正是欧元区缔造者们希望避免的。他们获得了成功。不过,如果汇率不能调整,那么一定有别的东西做出调整。这个“别的东西”就是欧元区外围成员国的经济。相对于全球高品质制品的头号出口国德国,这些国家受困于竞争性通胀减缓(competitive disinflation)之中。祝它们走运!

欧元区地位重要。它的经济规模几乎与美国相当,比日本或中国大3倍。迄今为止,它已经受住初步考验。尽管如此,美国经济从高峰至低谷只收缩了3.8%(2008年第二季度至2009年第二季度),欧元区经济却收缩了5.1%(2008年第一季度至2009年第二季度)。

相对其整体表现,欧元区的内部状况更为重要。我们必须从经常账户赤字和盈余的格局谈起。2006年,欧元区的经常账户大致处在平衡状态。但在区内,德国的盈余高达1900亿美元(占国内生产总值(GDP)的6.5%),荷兰的盈余达640亿美元(占GDP的9.4%)。与之相对的是资本输入国,其中最为重要的西班牙赤字高达1110亿美元(占GDP的9%)。

许多人曾主张,在一个货币联盟内部,国家间的经常账户赤字并不比约克郡和兰开夏郡间的赤字更重要。他们错了。对世界其它地区来说,赤字国家是权利主张的净卖家。如果世界其它地区的人出售这些权利主张,或是撤走自己的贷款,那会出现什么局面?答案是衰退。但在一国之内,人们可以相对容易地迁居到另一个地区。跨国境迁居通常要困难得多。另一个更大的不同之处在于:西班牙政府不能靠辩称欧元区其它地方的情况不算太糟糕,来回应本国失业者的抱怨。它必须给出一项面向本国的解决方案。问题是,这个方案是什么。

在本次危机爆发前,外围成员国的需求远远超过供给,核心成员国的情况则与此相反。既然各成员国财政状况相似,那么私人需求格局就必然背道而驰:2006年,希腊、爱尔兰、葡萄牙和西班牙私营部门的支出远多于收入,德国和荷兰私营部门的支出则远少于收入(见图表)。

随后,危机爆发了。债务比例最高的私营部门不可避免地受到了最严重的冲击。2006年至2009年,爱尔兰、西班牙和希腊私营部门的收支变动幅度,分别为本国GDP的16%、15%和10%。其代价可想而知:财政状况的大幅恶化。这突显出经济学家似乎非常不愿接受的一点:如果私营部门的资金供应不可持续,那么财政状况也不可持续。在本次危机开始明朗化时,上述国家私营部门的资金供应状况正是如此,其后果甚是惨痛。

欧元问世后的头十年,欧元区内部的失衡(以及随之出现的泡沫),曾对区内高增长经济体私营部门的信贷造成巨大损害。而如今,它损害的则是这些经济体公共部门的信贷。尽管金融市场的风险息差已经回落,但欧元区内主权债务的息差却是个重要的例外。其它成员国主权债务相对于德国10年期国债的息差,已从以往可忽略不计的水平大幅飙升:以希腊为例,这一息差最近曾升至274个基点。

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