呈贡是昆明——中国西南重镇之一——附近的一座新城。它于2003年开始兴建，迄今取得了显著成果：13座美伦美奂的地方政府大楼，每座都铺着大理石砖；一所配备室内泳池的高中；两所占地宽广的当地主要高校。崭新的高层公寓楼排排耸立，簇新的窗户在亚热带的阳光下十分耀眼。

唯一的缺点是：此刻的呈贡几乎是一座空城。宽阔的马路上不见车辆，银行支行里没有客户，市镇办公楼的门厅里堆积了一地落叶。

开始让人们对中国经济真实状况的看法出现分歧的，正是像呈贡这样的地方。中国是全球危机中的大赢家。去年，在其它国家陷入衰退之际，中国经济增长了8.7%。然而，随着农历新年假期的结束，围绕以下问题的分歧正在形成：中国政府为渡过全球低迷期而实施的刺激方案，将会产生何种长远影响？

虽然在有些人看来，中国在基建和城市规划方面的投资具有前瞻性，并将为新一轮增长奠定基础，但其他人担心，去年的复苏其实是建立在投资泡沫上的海市蜃楼。对于脆弱的全球经济而言，这个问题同样关键。如果中国的复苏夭折，全球其它地区很可能受到拖累，从而陷入“双底”型衰退。

去年的疯狂放贷——新增贷款翻了一番——有何风险？对于这一问题，政府内部存在激烈的辩论。由于担心中国经济依然疲弱，一些官员希望保持投资阀门的敞开，而其他官员则担忧通胀和产能过剩的潜在威胁。

专业投资者的意见分歧则更大。著名英籍投资者安东尼•波顿(Anthony Bolton)最近宣布，他将移居香港，管理一只中国基金，并对“中央统筹经济的有效性”赞不绝口。但对冲基金经理吉姆•夏诺斯(Jim Chanos)——他以发现安然(Enron)帐目造假而闻名——则表示，同样的中央计划体制已经在投资领域——尤其是房地产领域——吹出了“一个史无前例的泡沫”。在呈贡，这两派都可为自己的观点找到论据。

以下三方面的问题显而易见。首先，投资在中国经济中承载的负荷过重。中国社会科学院经济学家余永定表示，投资占国内生产总值(GDP)的比重过去在25%左右，如今正向50%靠拢。“投资率的快速上升正引发严重问题。投资率目前已经过高，但仍在大幅攀升，”他表示。“所有这一切都意味着，中国的产能过剩问题未来很可能严重恶化。”

比照历史可以发现，中国本轮投资热具有某种前所未有的特性。《经济学人智库》(Economist Intelligence Unit)指出，即便在掀起去年的投资热潮之前，中国投资占GDP的比重也已达到了1997-98年亚洲金融危机前夕泰国的水平，或者上世纪60年代日本投资高潮阶段的峰值水平。

余永定表示，目前的体制鼓励地方政府投资于政绩工程，比如闪亮的新城和行政中心，因为如果项目在5年内基本上没得到使用，官员们有时也并不介意，因为5年后他们将另有他任。他表示：“产能过剩有其重要的制度原因。地方政府具有进行此类投资的强大动机。”

刺激政策引发的第二个担忧，是它将催生金融泡沫，尤其是房地产领域的泡沫（见下文）。除此之外的第三种担忧，是大量新增贷款最终将变成坏账，对于地方政府而言尤其如此——它们在大部分基建支出中扮演着核心角色。这些支出通常通过数以千的特设投资工具完成，资金来自于银行贷款。