本轮西方金融危机的病理实在太眼熟了：由廉价信贷和宽松监管推动的资本分配不当、信用评估有限的投资工具盛行、以及以不断上涨的房地产价格为依托的系统性重心偏差。有鉴于此，我们有理由担心，中国各银行可能在酿造一场中国版的危机，尤其是鉴于它们计划在未来一年融资300亿至500亿美元。

令人尤为担忧的是，据估计，2009年中国总共发放了3万亿元人民币（合4500亿美元）的地方基础设施建设贷款，占该年创纪录的新增银行贷款总额的30%。其中许多是通过空壳公司——被称为“城市发展投资公司”（UDIC，简称“城投”）——发放至各省、市、县的无追索权贷款。一部分贷款用于有资产担保的项目融资，如商业地产开发，另一部分贷款发放给具有未来现金流的项目，如地铁和高速公路。还有一部分贷款属于社会性质，只有市/省投资控股公司(CIHC)的隐性担保作为支持。多数城投贷款的本地股本很少，可用于还贷的现金流前景也很有限。目前，地方政府和CIHC还能通过大量卖地和中央政府拨款来填补利息支付缺口——2009年，各地卖地收入总额达1.6万亿元人民币。城投债务总额估计接近6万亿元人民币，相当于未偿贷款总额的14%。若违约率达到30%，实际上将抹去中国建行(CCB)和中国银行(BoC)等几大银行的实收资本。

在预防省级放贷操作出现漏洞及形成低质资产方面，中国国有实体的过往表现很糟糕。上世纪90年代亚洲金融危机期间，尽管拥有广东省政府的隐性担保，广东国际信托投资公司(Guangdong International Trust)仍走向了破产。眼下，那些国有控股上市银行的资产负债表之所以稳健，是因为它们有四家政府背景的资产管理公司剥离了8000亿美元的不良资产。据称，这些资产管理公司目前的回收率为资产面值的20%左右。

在应对潜在坏账时，中国——即财政部、银监会(CBRC)及各银行自身——有两种选择。第一种是什么也不做。毕竟，平均不到6%的贷款利率并不高，而大部分基础设施建设贷款的本金要数年后才会到期，远远超过了多数地方官员的任期。此外，银行能通过增发信贷，掩盖债务未偿还的问题；市政府可向银行发行债券，创造一种循环引用；此外，银行可从无选择的国内市场和流动性好的国际市场融资，号称为未来增长提供资金，而实际目的是覆盖未来的亏损。第二个选择是现在就着手解决问题。银监会和财政部应该与银行合作，将现有的城投贷款划分成多个级别，区分社会贷款与商业贷款。非商业贷款需要被圈定，并计入银行资产负债表。如果这些贷款要留在系统内，就应该得到当地政府的明确担保。中国还需要建立一个独立于各银行的中央机构，负责为地方项目策划合适的资金支持。最后，监管机构应鼓励银行朝“按照风险定价”发展——去年发放的贷款中，60%的利率与政策利率相当，甚至更低。

考虑到经济深度滑坡的威胁，中国2009年初出台的大规模逆周期货币及财政刺激计划是适当的。此外，在当前的中国发展阶段，大部分银行放贷流入基础设施和固定资产投资是正常的。随着每年1500万辆新车上路，即使是现在看来毫无用处的桥梁最终也会派上用场。