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资本主义

还“市场”以本来面目

中国银河证券首席经济学家左小蕾:在被异化资本主导的领域,市场概念也被异化。走出危机需要还原真正的市场。(左小蕾谈资本主义系列文章之二)

【编者按】本文是中国银河证券首席经济学家左小蕾为FT中文网撰写的评论金融危机与资本主义系列文章的第二篇。

在上一篇文章中,笔者讨论了美欧金融资本的异化。“资本”概念的异化在金融自由化的推动下迅速充斥很多领域,以至于在被异化资本主导的领域,“市场”概念也被异化。如果不能还市场以本来面目,恐怕还未走出老的危机,新的危机就要开始,甚至经济学理论也会出现危机。

首先,“异化”资本的无孔不入侵蚀了外汇交易市场,以及与之相关联的汇率的市场形成机制。外汇的基本职能主要是贸易进出口的支付。各方由于成本考虑,不会大规模“储备”外汇。套利外汇通常是在“一价”原理下,通过套利平衡汇率差异。外汇交易是按照均衡汇率买进和卖出。经济学理论认为,“均衡汇率”应该是以贸易支付的“供求”关系为基础的市场机制形成的价格。但是我们看到外汇交易市场和汇率市场形成机制已经面目全非。

最具代表性的是“人民币不可交割远期市场”(NDF), 这是典型“外汇投机”市场。“人民币不可交割”是什么意思,就是NDF市场上根本没有人民币的交易。既没有人民币的真实需求,也不需要人民币的供给,最后的价差是用美元交割的。完全是一场人民币对美元汇率价格上的“游戏”或者“赌博”。但是由这种按照投机需求左右的“汇率预期”被误导为“市场”预期,也就被误导为人民币均衡汇率水平。

原则上,人民币汇率机制的改革根本上是要形成以贸易支付供求关系为基础的汇率形成机制。NDF市场上的没有人民币需求、也不需要人民币供给、由投机资本推动的汇率价格预期,绝对不是“均衡汇率”。但是汇率市场形成机制一旦被“异化”,在极大地扭曲汇率形成机制的同时, 还可能陷货币政策于非常被动的境地。(比如说近年来的“升值预期”,推动大量的热钱流入,造成人民币被动发行, 带来中国国内严重的流动性过剩和通货膨胀问题。)

外汇交易市场异化的另一例子是去年年底全球六大央行的大规模美元互换行动。互换起因是欧债形势恶化,引发抛售欧元购进美元的“避险”需求大增,引发欧洲银行的美元流动性风险。“避险”一词与“投机”同意。因为“避险”的美元需求,并不是因为贸易增长导致的对美元的支付需求增长,而推动各国经济增长需要本币也不需要外汇,互换满足的是投机交易需求,是外汇交易大规模脱离国际贸易支付需求的一部分。而随着投机活动,欧元兑美元大幅贬值至1.27的汇率水平,当然也不是双方贸易支付供求关系所决定的均衡汇率。

非常值得注意的是,外汇交易市场已经完全沦为投机资本活动主导的市场,换句话,外汇市场完全被“异化”了。上篇给出的国际清算银行的数据显示,2010年全球外汇市场日均交易量达到4万亿美元,全年达到800万亿—1000万亿,几十倍于30万亿美元的全球贸易规模。

更值得注意的是,这种异化市场不知不觉偷换了真实的市场概念,而且误导成全球游戏规则。权威的国际组织国际货币基金组织(IMF)在并未深入探讨外汇市场的变化的情况下,默认了被异化的外汇交易市场。IMF为人民币加入“特别提款权”(SDR)列的两个条件,除了足够大的贸易规模之外,还要求足够大的流动性规模要求,实际上是要求人民币的流动性要满足投机性货币交易的规模,而不仅是贸易支付规模。基于对资本和市场的基本分析,笔者认为第二个要求是没有道理的,是在助长全球的外汇投机行为,对全球经济的稳定是非常不利的。但是IMF的默认是非常危险的。

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