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中国经济

中国短期不会发生金融危机

中国社科院学部委员余永定:中国经济可能继续下行,但不至于迫使政府出台大规模刺激方案;金融领域也的确存在不稳定因素,但政府仍有充足资源维持稳定。目前尚无证据表明中国即将爆发金融危机和经济崩盘,但中国政府在政策实施方面亦无多少出错的余地。

市场始终在寻找题材以及相应的交易思路。遗憾的是,今年迄今,美国、欧元区和日本在这方面相当“不配合”,它们各自的经济和央行政策都延续了之前的趋势。所以,投资者把目光转向中国,希望今年取得好业绩。

实际上,2014年中国经济面临非常严峻的挑战。自2010年以来,中国经济增长状况一直令人失望,增长率从2010年的10.4%下降至2013年的7.7%。最新经济统计数据显示,经济仍在下行。更糟糕的是,债务乌云似乎无情地越发浓厚。今年3月,一起引人注目的公司债违约案——多年来中国发生的首次违约——让整个市场在春天里感受冷意。许多人也认为,人民币大幅走弱是个不祥征兆。

中国的经济放缓和金融风险在市场上引发了一股悲观情绪,同时也带来了潜在机遇:要么即将出现一股大举“做空中国”的潮流,要么好冒险的投资者就会预期中国将出台重大刺激措施,因为中国当局必然会动摇现在的想法,通过信贷和/或财政刺激措施再度扩张经济。依我看,投资者既不会大举做多也不会大举做空中国:经济可能继续下行,但幅度不会大到迫使政府出台大规模刺激方案的地步;金融领域的确存在不稳定性,但政府可用来维持稳定的资源仍然充足。

过去30年里,有关中国经济崩溃的预测不可胜数。但是,这些预测无一例外都落空了。哪个国家也不能摆脱重力影响,让经济一直快速上行,但中国实在太特别了。要判断中国是否将陷入危机,不能仅仅参考历史先例或某些普遍适用的指标。若想对中国经济得出一些结论,必须考察细节问题,并尽可能地把许多抵消性因素考虑进去。鉴于基础假设几乎总是必然会发生变化,预测结果多半无意义。

在20世纪90年代后期和本世纪头几年,中国经历的金融困境远比当前更为严重。20世纪90年代,中国银行业的不良贷款(NPL)水平非常之高。穆迪(Moody)数据显示,2001年中国银行业不良贷款率为40%至45%。人人都以为中国将跌落金融“悬崖”。然而,半数不良贷款很快波澜不兴地被核销,另一半则被剥离资产负债表,平价出售给政府出资成立的资产管理公司(AMC),由后者慢慢消化。中国经济非但没有遭遇日本式金融危机,反而迎来了一个长达10年的超高速增长期。

2004年,中国四大行(四大国有银行)开始筹备首次公开发行(IPO),引起了外界的极大怀疑。批评人士表示,由于资本充足率过低,四大行从技术角度讲已经破产了。中国政府再次迅速行动起来,利用庞大外汇储备向四大行注入资金。一夜间,四大行的资本充足率从4%至6%攀升到8%以上。接下来几年里,四大行相继实现IPO,它们的股票被认为是全球金融危机期间最具适应性的。如今,四大行已跻身全球前10家规模最大、利润最高的银行之列。

当前,对于中国即将发生危机的悲观预测主要基于如下事实:中国经济的杠杆水平太高了。有种观点认为,信贷繁荣程度接近中国的发展中国家,最终都遭遇了信贷危机和经济大幅放缓。

诚然,中国的债务与国内生产总值(GDP)比例非常高,但许多成功的东亚经济体,比如台湾、新加坡、韩国、泰国和马来西亚,也有这种情况。不同的是,中国储蓄率远高于这几个经济体中的大多数。在其他条件相同情况下,储蓄率越高,高债务比例引发金融危机的可能性就越低。事实上,中国较高的债务对GDP比例,在很大程度上是高储蓄率与同样高的投资率相互作用的结果。没错,偿债能力降低会推动债务对GDP比例升高,但迄今中国主要银行的不良贷款率仍低于1%。由此,当谈到中国债务对GDP比例过高的危险时,若把高储蓄率等具体因素考虑进去的话,危险程度就要相应降低了。当然,为何储蓄率如此之高是另一个问题,但这并不会削弱中国存在高储蓄率这样一个缓冲因素的观点。

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