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中国经济

中国反危机的经验与决策

上海交通大学教授潘英丽:中国面临金融危机的潜在威胁,如何既控制系统金融风险又有效促进经济转型,已成为本届政府面临的重大挑战。

当前全世界都十分关注中国的系统性金融风险,担心中国会爆发金融危机。本文将分析中国政府反危机的历史经验,并探讨当前政府面临的现实困难及其反危机的政策选项。

中国金融危机的潜在威胁

按学术界的分类,金融危机可以分为货币危机、泡沫经济破灭和银行危机三种类型。

货币危机是指投机者对一国货币失去信心所引发的资本外逃以及该国货币的大幅度贬值(Paul Krugman,1991)。国际上认定,名义汇率月贬值至少达25%,并且超过上一年汇率变化至少10%,即为发生货币危机。中国资本账户尚未完全开放,而且官方外汇储备接近4万亿美元,因此在可预见的未来,中国爆发货币危机的可能性很低。

泡沫经济的破灭是指投资者对实际资产或由实际资产支撑的股票失去信心从而引起的资产价格的暴跌。中国股票市场在经历了2006-2007年的短暂牛市后上证A股股指从2007年10月的6430点快速下降到2008年10月的1749点,暴跌了73%。此后经历小幅反弹后再度沉寂,一直徘徊在2000点左右。投资者信心崩溃后始终没有得到恢复,股票市场资金融通和资本配置的功能也近乎瘫痪。因此可以认定2007-2008年中国股市已经发生危机,并且至今未能从危机的阴影中走出来。就中国的房地产市场而言,中国已走过房地产泡沫快速膨胀的前半程。房地产价格十余年上涨了5-6倍。无论是房价收入比还是租金利息比这些全球通行的指标来看,都已存在很大泡沫。这是高风险领域,并会对银行体系的稳定构成威胁。

银行危机又称金融恐慌或信用危机,是指企业或金融机构的违约行为导致严重的信用支付困难。除了存款挤兑以外银行危机另有两个指标: 银行坏帐占银行资产的比例超过10%;中小银行开始倒闭,大银行资产周转困难,银行救助成本大于GDP的2%。以公开信息渠道披露的数据看,2001年末中国四大国有银行不良贷款比例平均30.94%,加上1999年剥离的13000亿,四大国有银行的不良资产总额为35772亿元,达到2001年修正后GDP的32.62%(可详见作者所著《中国经济与金融转型研究》一书)。可见,除了没有出现挤兑外,东南亚金融危机后中国实际上已经陷入银行危机,通货紧缩状态持续了5-6年。

当前中国银行体系面临较为严重的系统性风险。首先,房地产价格的快速下跌有可能引发银行体系坏账的集中爆发。尽管房地产开发贷款和居民住宅抵押贷款合计仅占银行信贷20%左右,但包括制造业和政府以房地产作抵押的贷款在内的比重则高得多。银监会对部分银行的调查认为这部分贷款占比为38%,而国际投行研究报告认为占比有60%。因此房地产价格的大幅度下跌仍可能对银行体系造成冲击。其次,制造业产能严重过剩(IMF的测算的2011年产能平均利用率为60%;固定资产投资回报率持续下降至极低的水平;相比较,近年来商业银行贷款利率在7%以上,影子银行提供的贷款利率则高达14-20%不等。如果上述情况属于普遍状况,那么很多企业已陷入净收入不足以支付贷款利息,不得不借新债还旧债的“庞氏骗局”。

令人迷惑不解的是,既然实际投资回报率已经远远低于贷款利率,投资需求本应萎缩,资金会供过于求并导致利率下降,而不是维持在目前高昂的水平上。对此一个解释是存在国有企业和地方政府投资的“挤出效应”。国有企业通常可以获得优惠利率贷款;地方政府追求短期政绩,在软预算约束下,对利率很不敏感,即使高达18%,照样敢借钱。另一解释是应被淘汰出局的企业仍然大量占用银行信贷苟延残喘,抬高了整体资金成本。因此,淘汰落后产能,加快产业结构调整和经济转型的过程也是银行不良资产大规模暴露的过程。

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