登录×
电子邮件/用户名
密码
记住我

为您推荐

人民币

中美货币政策何去何从?

中国社科院张明:中美货币政策走向的分歧正在加剧,未来美联储将逐渐上调利率,中国央行将进一步放松货币政策,这对资本流动、汇率与资产价格有何影响?

中国国家主席习近平近期访美让中美政经关系重新受到关注,不过中美货币政策互动则更早更直接。美联储9月份暂缓加息的决定让全球市场松了一口气,但也增加了2015年最后几个月的不确定性。如果过去几年美国经济的复苏是真实且可持续的,那么9月份美联储推迟加息的一个副作用,是未来的加息路径可能变得更加陡峭。例如目前部分机构预测,继在今年年底加息一次之后,美联储可能在2016年与2017年各加息四次。截至2017年底,联邦基金利率可能回升至2.5%左右。如果美联储加息的节奏果真如此,那么新兴市场国家的苦日子还在后面。

作为全球最大的两个经济体,目前中美货币政策走向的分歧正在加剧。在未来一段时期内,伴随国内经济的持续复苏,美联储将逐渐上调国内利率水平;而伴随国内经济的持续下行,中国央行将会进一步放松货币政策。中美货币政策走向的分歧加剧,将对资本流动、汇率与资产价格造成显著影响。

目前对中国经济而言,通货紧缩的压力越来越大。尽管2015年8月CPI同比增速仍有2.0%,但PPI同比增速出现了高达5.9%的负增长。考虑到全球大宗商品价格的持续低迷以及中国制造业的严重产能过剩,PPI同比增速仍有继续下行的可能。对企业而言,PPI的走向远比CPI重要。事实上,PPI增速持续下跌加剧了中国企业的真实融资成本。

目前中国企业负债占GDP比率很可能超过150%,这一杠杆率在全球大国中是最高的。在内外需持续萎缩背景下,中国企业部门去杠杆是必然的趋势。然而,通货紧缩可能与企业去杠杆相互作用,形成可怕的“债务—通缩”循环,也即通货紧缩加剧企业去杠杆的压力,而企业去杠杆又会加剧通缩压力,两者相互作用、相互恶化。正如欧文•费雪所警告的,一旦出现债务—通缩循环,经济增长就可能出现断崖式下滑。

要打破债务—通缩循环,中国央行就必须及时地放松货币政策,包括进一步的降息与降准。自2014年11月以来,中国央行已经全面降息5次、全面降准3次(有一次降准1%,效果上相当于两次降准)。但考虑到目前中国经济仍在继续下行、通缩压力仍在进一步加剧,中国央行在未来一年内进一步放松货币政策就势在必然。

然而,由于美联储未来一年将逐渐加息,中国央行在进一步放松货币政策的过程中,必然会加大两者之间货币政策的分化,由此产生的压力可能对中国央行的货币政策操作形成掣肘。例如,如果未来中国央行进一步降息、而美联储开始加息,那么中美利差将会显著收窄。

中美利差收窄的第一个结果,是人民币兑美元汇率将面临更大的贬值压力。在短期内,利差是决定汇率强弱的重要因素。事实上,自811汇改以来,市场上的人民币兑美元贬值预期不但没有消失,反而进一步增强。中国央行在在岸市场与离岸市场的同时大规模干预让市场更加坚信央行是在人为遏制人民币贬值压力。中美利差收窄可能进一步加剧市场上的贬值预期,从而增强市场主体做空人民币的动力,这无疑会加大中国央行进一步维持汇率稳定的难度。

中美利差收窄的第二个后果,是中国将会面临更大规模的短期资本外流。事实上,从2014年第二季度以来,中国已经连续五个季度面临资本账户赤字。7、8月份的外汇占款数据表明,今年第三季度的资本账户赤字有望创出新高。笔者的研究表明,人民币汇率升贬值预期是影响短期资本流动的最重要因素。因此,中美利差收窄导致的人民币贬值预期加剧,可能导致更大规模的短期资本外流。如果央行不能及时对冲短期资本外流,那么资本外流可能加剧国内银行间市场的流动性短缺,从而进一步产生其他负面影响。

版权声明:本文版权归FT中文网所有,未经允许任何单位或个人不得转载,复制或以任何其他方式使用本文全部或部分,侵权必究。

读者评论

FT中文网欢迎读者发表评论,部分评论会被选进《读者有话说》栏目。我们保留编辑与出版的权利。
用户名
密码
-->*%>
设置字号×
最小
较小
默认
较大
最大
分享×