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中国经济

再提中国重蹈日本覆辙

支点资产管理公司董事长戴维斯:中国步日本后尘进入长期通缩的风险究竟有多大?现在的中国与1995年左右的日本,确实存在某些明显的相似之处。不过,中国远未达到无法避免极糟结果的地步。

上周,国际货币基金组织(IMF)新任首席经济学家莫里斯•奥布斯菲尔德(Maurice Obstfeld)在他负责的首个重要政策会议结束时,提出了一个挑战性的问题:“中国会成为又一个日本么?”这个问题之前已经有人问过,而提出这个问题的背景,通常是考虑到两个经济体的大规模信贷泡沫。人们往往认为,1990年代日本泡沫破裂导致通缩的教训,与中国2010年代的信贷泡沫很相关,而且事情还远远未到结束的时候。

不过,莫里斯•奥布斯菲尔德考虑的却是某些更具体的问题。他提到了已故的罗纳德•麦金农(Ronald McKinnon)的工作。麦金农是一位卓越的国际经济学家,他在1990年代曾提出,日本是由于日元估值过高而被迫进入通缩的。而日元币值高估又源自日本受到政治压力,迫使日本通过提升日元汇率纠正其经常项目顺差。日本受到的暗示性威胁是,如果日元汇率被“人为”压低,日本的出口将遭到直接贸易管制。来自美国国会的这种威胁尤为明显,不过它并不是唯一的威胁来源。

最近几年,中国遭遇了来自美国及其他国家的类似威胁。作为应对,中国让人民币经通胀调整后的汇率在过去十年里上升了60%。甚至在过去12个月里,在中国的制造业部门遭遇深度通缩的背景下,由于人民币在很大程度上一直紧盯不断攀升的美元,人民币实际汇率还是被向上拉升了15%。

很明显,中国的汇率政策由一个最重要的目标左右,即推动人民币加入特别提款权(SDR)货币篮子。如今,由于IMF工作人员建议将人民币纳入SDR,这件事似乎发生的可能性很大。而美国财政部也曾表示将支持这一举措。IMF官方并不要求被纳入SDR的货币“稳定”,只要求这种货币得到“广泛使用”并能“自由获取”。虽然如此,人们仍然怀疑,如果中国在今年8月转而采取更市场化的汇率决定机制时,开启了人民币大幅贬值的进程,美国将不会支持把人民币纳入SDR。

不过,这一选择也许已扩大了中国国内的通缩风险,原因是在制造业商品价格已大幅下跌之际,中国总体货币状况依然十分紧张。在将现在的中国与20年前的日本相比较时,莫里斯•奥布斯菲尔德头脑中考虑的大概正是这个问题。

中国步日本后尘进入长期通缩的风险究竟有多大?

对于日本,麦金农是这样分析的。在整个1980年代和1990年代,日本保持着巨大的经常项目顺差,并被其他国家指责“操纵”汇率以获得这一顺差。在直接贸易管制的威胁下,日本任由日元汇率分两个主要阶段大幅上升,分别是1982年到1988年期间和1990年到1995年期间。麦金农指出,日元汇率根本就从未被低估过。相反,日本经常项目顺差是由美国普遍的储蓄不足、再加上日本一贯过度储蓄导致的。

麦金农认为,通过迫使日元升值,到1995年美国已将高估60%的汇率强加给日本经济。随着实际汇率的攀升,由于无法确定是否会在全球出口市场保持竞争力,日本企业试图压低工资增长幅度,结果导致工资上涨减速,这种影响在导致整个日本经济出现通缩时达到顶峰。

对此,日本央行(BoJ)不能以放宽国内货币政策的方式应对,原因是名义利率已在1997年触及零利率下限,同时非常规货币政策被认为是无效的。根据这种观点,美国对日本汇率政策的不当“干扰”,导致日本遭遇了严重的通缩冲击,直到2012年才被安倍经济学(Abenomics)逆转。

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