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全球股市

“神经质”市场中的投资策略

平安证券固定收益事业部石磊:投资者看到的价格信号,都是资产负债表调整的信号。长期趋势一旦确立,任何逆趋势的短期波动都是机会再次降临。

2015年的金融市场是疯狂的,2016年似乎也不平淡。全球主要股指几乎都以高强度共振的方式在2015年2-3季度触顶回落。港股已经跌至历史最低的估值水平,引来众多价值投资人买入,但却是没有最低,只有更低;美元利率市场在两个月内对美联储加息的预期从3-4次下调至0-1次附近,美元指数在即将突破前高时,突然连续下跌,而黄金价格却在连续下跌近3年后,突破了下行通道上限。

投资者就像坠入高波动的深井一样,只能看到井口处各种摇曳的光影,却不知世界的趋势在何方,只能在逼仄处抓耳挠腮。这时候量化动量策略会白交很多交易费用,而投资策略框架的重要性就显得非常突出。

投资决策的核心问题:估值与趋势

投资决策最重要的两个问题:一是“资产买的够不够便宜,有没有安全垫”;二是:“在可以接受的等待时间内,价格会不会上涨”。第一个问题的实质是估值,估值是个仁者见仁,智者见智的事,不容易有客观标准,所谓绝对估值,常常是一种偏执,资产之间的相对估值反而可作为更客观的参考;第二个问题的实质是趋势判断,也就是说这笔投资未来能不能站上风口,而不是天台,这就要求市场对投资标的的价格趋势逐步达成一致,这种一致行动或许来自于一种共识,或者来自于共同的资源约束,或者来自于对以前成功的自信,或者来自于对过去失败的懊悔。共识形成的过程可能非常疯狂,伴随着巨大的波动,充满了情绪,但其形成的宏观趋势常常是一种睿智的判断。

投资者要理解睿智市场的疯狂表达方式。偏执的价值投资者常常提出一个问题:“市场知道什么?”。市场知道所有的信息,你知道的和你不知道的信息,市场都知道。市场就是处理信息最高效的地方,只不过,它的运算方式并非是我们熟悉的把信息汇总到中央处理器,再通过算法把各种复杂的信息综合处理并表达出来,市场是将信息在微观单元分散处理,微观决策互动演化,最终通过共振形成宏观表达。

以美股为例,很多人认为是中国A股的暴跌引发了全球股指多次暴跌,但从趋势上看,美股指数在2015年三季度就已经触顶回落了,而且与其上市公司资本回报率下降完全一致。实际上很多经济体股指都在2015年2季度触顶回落,并进入熊市趋势。而全球贸易与制造业也在下半年进入了寒冬。

即便是这次A股的完美泡沫,其实也是在经济下行趋势中,金融机构却拒绝缩表收贷,货币快速增长,资金从收益差的实物资产中撤出,流向金融资产,它同样是一种理性的反映。这种情况在A股历史上曾多次反复出现,只不过这种情景在西方成熟市场相当罕见,也并不在教科书上而已。所以你看,睿智的市场是不是值得我们尊重?只是你要理解它有些疯狂的表达方式。

投资者理解市场的关键是掌握主体间的反馈关系,没有框架的分析常常造成误导。

策略都是建立在预测的基础上的。所谓预测市场,就是预测最终的宏观结果。我们往往只重视价格的变化,而忽略了价格本身只是市场中的信号,而这个信号来自于构成市场主体的关系变化,所以在一个市场内部预测价格变化更重要的是,观察主体之间正负反馈的循环。市场上并没有什么稳定的因果关系,谁是领先指标,谁一定滞后,一切都是动态的,我们只有掌握了这个循环里的关系,才能通过观察力量的变化来推演原来的循环是否会被破坏,从而预测出价格的趋势。

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