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公司治理

“血洗”董事会:上市公司不堪承受之重?

郑志刚:中国很多上市公司并没有完成公司治理制度的相应调整,小股东未来很长的一段时间依然是待宰的羔羊。

11月15日深夜微信公众号“市值风云”在“重磅突发”栏目下,以“南玻A高管集体辞职,姚振华‘血洗’董事会”为题,报道了南玻A高管集体辞职事件。包括创始人曾南在内的8名高管相继辞职,两名提出辞职的独董由于导致独董占董事会人数的比例低于法定要求,被迫继续履职。(请见英国《金融时报》对此事的报道)如果说万科股权之争标志着中国资本市场开始进入股权分散时代,那么,这次南玻A高管的集体辞职事件则是股权分散时代公司治理事件的新高潮。南玻A高管集体辞职事件将像万科股权之争一样注定成为中国资本市场发展历程中具有标志意义的公司治理事件。

在持续观察南玻A高管集体辞职事件未来走向的同时,已经披露出来的信息引发了我们对中国上市公司如何应对股权分散时代公司治理制度安排变革的几个思考。

首先,并购能够必然像传统公司治理理论预期的那样,可以实现改善公司治理,降低代理成本的目的吗?

传统公司治理理论把接管威胁视作重要的外部治理机制。如果股价低估是由于管理团队高的代理成本导致较差的绩效表现,在控制权转让完成后,通过对管理团队的更迭将降低代理成本,提升企业价值。在南玻A的高管集体辞职事件中,我们能够观察到由于缺乏实际控制人,从2015年开始,宝能系旗下前海人寿及其一致行动人通过二级市场增持成为南玻A第一大股东。目前共持有南玻A股份的25.77%。但我们并没有同时观察到接管威胁(控制权转让)实现改善公司治理,降低代理成本目的的前提条件——代理问题导致的股价被低估。

从披露信息来看,南玻A近年来虽然业绩出现波动,但今年前三季度的业绩为:营业收入为22.94亿元人民币,同比增长11.68%;归属于上市公司股东的净利润2.48亿元,同比增长31.71%。这在经济呈现L型下行的今天实属不易。因而,业绩表现差强人意,代理问题严重似乎并不能构成宝能系突然撤销董事会议案,血洗南玻A董事会的理由。我们看到,由于股权分散(缺乏实际控制人),公司控制权转让并没有像传统公司治理理论预期的那样为中国上市公司带来公司治理改善和业绩提升,反而却出现了新第一大股东“血洗董事会”这样一个无论普通投资者还是管理团队都并不愿意看到的结果。在一定意义上,上述方式的公司控制权转让,成为习惯于“一股独大”公司治理模式的中国上市公司“仓促”进入分散股权时代被迫承担的制度成本。因此,公司治理理论和实务界未来有必要积极探讨进入股权分散时代中国上市公司的治理模式选择。

其次,成为第一大股东后一定需要重新改组董事会吗?

前面的分析表明,宝能系成为南玻A的第一大股东可能并非由于原管理团队存在严重的代理问题,而仅仅是由于缺乏实际控制人。抛开围绕股权激励计划的分歧,虽然宝能系指责南玻A前高管集体离职“蓄谋已久”,但后者看上去似乎更加“蓄谋已久”。否则,我们不会观察到正常的董事会原有议案被第一大股东宝能系代表“粗暴”撤销,同时提出临时提案,更换董事长。那么,在成为第一大股东后一定需要重新改组董事会吗?

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