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金融危机

防控金融风险的两难:金融过度还是金融抑制?

刘哲:面临结构性不平衡,过度监管和监管真空并存,如何防范金融风险又不至于监管过度,需认识当前金融风险的本质。

“金融活,经济活;金融稳,经济稳。”当前,防控金融风险是维持经济平稳健康运行的战略性大事。维护金融安全面临着结构性不平衡的问题,过度监管和监管真空的并存。如何防范金融风险,既能未雨绸缪,不忽视风险,又不至于监管过度,需认识当前金融风险的本质。

理性看待去杠杆

去杠杆应理性对待,并非杠杆越低越有利经济增长,也不是去得越快金融风险越小。从总量来看,根据国际清算银行BIS统计数据,2016年以贷款与GDP之比来衡量的中国政府部门杠杆率为46.1%,企业部门杠杆率为166.2%,高于其他新兴市场国家。杠杆过高对于国家而言会提升债务风险,对于企业而言会增加运营风险,对于一个市场而言,可能会带来价格剧烈波动的风险。年初至今,“一行三会”把保障金融安全放到了更加重要的位置,货币政策从2016年的稳健调整为稳健中性,限制同业银行业务的非理性扩张,强化保险监管,回归风险保障本质,打击资本市场金融大鳄,保护中小投资者,维护资本市场健康发展等等。

无论是宏观还是微观,国家还是企业,都需要把杠杆率控制在一个适度的水平,但杠杆率并不是越低越有利于经济的发展。对于金融而言,信用创造方式往往伴随着杠杆,除了央行的基础货币,商业银行的新增信贷、债券产品、商业票据、信托产品、保险产品、银行理财产品、资本市场的波动等都成为金融创造货币的方式。货币创造方式的拓展,金融的供给从单一的以存款准备金率为基础的乘数扩张,开始逐步呈现多元化的以信用和未来预期为基础的“幂”扩张特点,货币创造方式更加多元化,对于经济的影响程度日益加深。

若杠杆因经济的需求而生,则金融能促进财富创造;若杠杆超出了经济发展的需求,则可能引发系统性金融风险。对于微观企业而言,杠杆率高低取决于投资回报率与融资成本之间的差额,如果投资回报率大于融资成本时,企业有动力通过扩大负债来提升利润率,进而提高总产出。对于一个金融市场而言,适当运用杠杆能够用较小的资金博取较大的收益,提高资金的使用效率,但同时也需要承担更高的风险。如果杠杆过度,使得价格大幅度偏离其内在价值时,可能会形成泡沫,但过快去杠杆也可能引发金融危机。比如2008年美国次级按揭贷款危机,使得全球金融市场剧烈震荡,金融机构倒闭、股市暴跌、房地产崩盘,之所以演变成全球金融危机,一方面是因为杠杆过度超越了价值创造本身的需求,另一方面去杠杆导致的资产价值剧烈波动,加剧了金融系统性风险的振幅和蔓延速度。

金融过度是表象,金融抑制是本质

当前非金融企业的杠杆率偏高,M2增速与GDP增速呈现上升趋势,资金在金融体系内部空转,存在“脱实向虚”的问题,但这只是金融过度的表象,其本质原因在于金融抑制。

一是老金融无法对接“新供给”。在进行新旧动能转换、企业转型升级的过程中,当新产业、新技术、新业态、新商业模式等不断涌现时,在金融机构的传统的信贷政策和信贷标准下,金融的创新速度落后于企业的发展和经济转型速度,“老金融”不能对接新供给,会造成整个金融体系的资金供给效率降低,难以进而减少总产出,抑制经济增长。即使能够最终实现资金流入企业,但不能及时满足企业的资金需求,进而造成资金在金融体系中过度循环或传导摩擦力过大,提升企业的融资成本。

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