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中国经济

中国央行不再“冷淡”

周浩:与以往明显不同,中国央行变得越来越主动;市场对于中国央行的刻板印象,是时候做一些改变了。

中国央行的长期观察者一般有这样的感觉:这是一个不愿意与市场太多主动沟通的央行。中国央行的这一形象早已深入人心,对中国央行的这样一种“冷淡”形象,市场长期以来给予的解释是,中国央行缺乏货币政策的独立性,真正主导货币政策的是中央财经委员会(前身为中财办),所以中国央行不能代表货币政策发声。

中国央行的这样一种长期形象,在过去的几个季度中发生着变化。宏观分析师们应该有这样的感觉,每当一个数据出台后,央行像你肚子里的蛔虫一样,早就通过各种解释把你可能的角度全部封死。分析师们能做的,要么是跟随央行的思路(缺乏附加值),或者是故意跟央行对着干(可能会犯方向性的错误)。

对于市场来说,分析货币政策的重要性不言而喻,而长期浸淫在中国货币政策研究中的市场分析师们,早就根据自身所长建立了一系列的分析框架,这也是分析师们赖以生存村的饭碗。而现在,央行洋洋洒洒的解读,让长期以来自以为颇有见地的宏观分析师们,发现原来央行内部早就有关于货币政策的一切讨论甚至争论,再希望以“内行”之姿来解读甚至指导货币政策,反而会落得贻笑大方。

当然,分析师们仍然可以根据自身的立场和经验来对货币政策进行分析,事实上也在某种程度上为央行提供货币政策的反馈。只是与以往相比,来自央行的再次反馈会来得比较迅速,有时候,央行的反馈虽然不能说“打脸”,但文字中的揶揄却不会缺席。

近期的货币政策反馈事件中,就有这样两件颇有意思的回合,如果仔细回味一番,我们会感受到央行的幽默,如果能够理解这样的幽默,宏观分析师们也应该莞尔一笑。

第一件事是关于票据融资的争论。在1月份的信贷创下“天量”后,有市场分析指出,票据融资多增可能意味着套利活动的兴起,而在几天之后,这一话题被搬上了国务院常务会议,颇有些要大举打压票据融资的意味。央行当晚立刻表态,大意是票据融资可能存在套利行为,但总体趋势是好的,并支持了实体经济。

这一争论的背景,其实是市场对于影子银行活动的记忆和担忧。银票是一个由银行担任信用中介角色的金融工具,理论上来说,公司A与公司B做生意,但公司B不信任公司A,但公司B信任银行A开出的票据,同时银行A信任公司A,愿意承担其信用风险帮其开出票据,公司B受到票据后,找到合适的贴现利率(比如说在银行B)进行贴现,获取资金,这就是一个票据的正常流转进程。

票据被用于套利,在中国大约是在2008之后开始兴起,一个比较重要的衡量指标,是市场中未贴现票据的存量。怎么去理解这个问题呢?如上所述,如果公司B将银行A的票据贴现,那么就会成为银行B的一笔短期同业贷款,银行B承担银行A的信用,票据到期后,银行A向银行B付款,公司A向银行A付款,这样银货两讫。所以在一个正常的金融体系下,票据都是相对短期的,大家只是利用票据来进行信用传导而已。

但如果有心之人利用这样的一个金融工具进行套利,那么就会衍生出未贴现票据大幅上升的情形。这背后有几个因素值得一提,第一,银行A在开票时会从公司A获取一个保证金存款(一般是票据面值的50%),获得了这个存款,银行A的存款规模就扩大了。第二,公司A在开票之后,其实可以选择一家银行进行贴现,获取更多的现金(大约是其保证金存款的两倍)。第三,公司A再把这笔现金用于保证金存款,来开更大金额的票据。第四,公司A将这张票据交给公司B来支付货款,这样一来,公司A可以用相对小的金额来撬动更大规模的资金。

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