大家下午好！很高兴有这么一个机会来跟大家做一个分享，今天虽然讨论的是特朗普经济学对中国的影响，但因为我们研究金融，更喜欢从货币政策的角度看美国对中国的影响。
随着话题的展开，大家会发现，从过去十几、二十年过来，美国货币政策的走势对中国今天很多现象，现在讨论投入，最热门的是讨论房地产要不要投资的问题，很疯狂。昨天说了这个消息，今天廊坊房子开盘被疯抢。在这样一个特殊情况下，我们看待未来整个大格局的变化，后面有很多美元的因素在里面。今天选择的题目是更多谈美国货币政策的变动对中国未来的一些影响，这里会涉及到对现在一些资产价格走势的判断。我个人的判断，不一定对。
首先简单看一下美国经济的情况。
前两天，很多人守到半夜两点钟，就为了等耶伦说加息这个话，话说出来，相当于在短期之内对投机的人的风险就落地了，第二天全部被炒起来了，股市也开始涨。以前说加息，股市应该跌，美元应该走强，黄金应该下跌，现在逻辑恰恰反过来了，美元加息之后，黄金开始涨、股票开始涨，美元汇率往下跌，这进入了一个混乱的逻辑时代，与我们以往的逻辑完全相反。
从目前来看，美元加息是未来一段时间确定的事实，而且会产生深远的影响。之所以加息的原因是基本面，不管特朗普这个人怎么样，他的运气不错，奥巴马可能是一个被低估了的天才，他接手美国时是最糟糕的，2008年6月份我看着美国的股市天天往下跌，看着整个市场崩溃，在那边感觉到非常的恐慌，八年之后美国已经开始走出了当年的泥潭，最牛的是美国的股市在不断地创新高，到21000点，比当年跌到最低时已经翻了三倍还多，和中国股市形成了鲜明对比。
今天早上我看到一个段子，毫不犹豫地就发出去了，也是对中国股市的调侃，是今年以来最佳的评论，说：去年经济工作会议讲房子是用来住的，不是用来炒的。有一个评论说搞了这么多年才搞清楚，原来中国的股市才是用来住的，中国的房子是用来炒的。从股市的表现来看，到现在股市的走势和经济实际不太一致的，但是美国的股市基本反映实体经济，尤其是企业层面的基本状况。从目前来看，是基本符合的，但同时也存在着一定泡沫的成分，从趋势上来讲，基本反应整个经济好转的情况。美国尤其是个人的消费支出水平逐步维持在比较强劲的水平上，从目前物价情况来看，逐步接近目标水平。
接下来在房地产方面，美国次贷危机是被房地产拖累的，今天我们也在担心未来中国会不会陷入这里面去，当年房市崩溃时下跌程度非常猛烈，当然下跌之前没有人认为会下跌，就像今天我们所有人认为学区房价会继续再涨一样，前两天段子很多，把学区房为什么会涨的理由梳理了很多。可以看到经过一个急剧下跌以后，它这个市场开始恢复，而且某种程度上超越了危机前的水平。从一个周期来讲，如果把房地产的泡沫破裂当做美国一个冲击来讲，到目前这个时点已经走出泡沫的影响，这样一个完整的周期已经结束。
从这个角度来讲，美国经济体系确实要比其他国家强大。日本房地产泡沫崩溃到现在已经快30年时间，还没有走出这个状态，美国大概花了不到10年时间，当然这个过程相对比较惨烈，是以一个比较市场化爆发的方式来完成。
美国加息从实体层面上已经有一个很明显的要求，整个经济已经开始逐步复苏，而且回到一个比较正常的状态上面。同时现在价格开始上涨，而且资产的价格上扬到一定程度，引起市场的担心，同时通货膨胀也开始起来。通胀可能是未来一段时间全世界面临的新的问题，中国挑战尤其严重。由于这些原因，美联储政策的逆转或从原来很宽松的状态开始逐步走向升息，应该符合整个经济的需要，也符合市场预期。
从全球范围来讲，在主要经济体当中，说明整个经济是相对更好的。特朗普上台之后，按道理来讲是黑天鹅事件，大家都认为特朗普上台之后，美元应该暴跌才对，因为这么一个不靠谱的人，完全没有政治智慧，而且政治素质很低的一个人也能当总统，这是开玩笑，按说美元应该大跌，但其结果恰恰相反，资本市场在非常短暂的惊慌之后，迅速拉起来了，当天上午结果一出来以后，市场马上反转，刚开始跌了一下，后来美元指数开始走强。说到底，大家认为这个人是谁不重要，重要的是非常强大的经济体本身走向正常的位置。相对于邻国，美国这样一个上升区间目前比较明确。
关于它的上升时间会持续多长、走到多高，大家会有争议，但目前在所有国家当中的表现和前景是非常强劲的，这是毋庸置疑的。耶伦是一个非常鸽派的人，就是不太愿意加息的人，但即便是这样的人也开始加息了，说明她对经济的乐观程度比较确定的。
就业数据是美国非常重要的数据，美国经济结构是以消费为主，70%以上的GDP的增长来自于消费支出，这也是为什么美国整个金融结构和中国不太一样，包括在银行的业务，个人更重要，美国上市公司现金有一大把，业绩非常好，这也是股市为什么不断地涨，缺钱的是个人。中国正好反过来，中国企业部门是借债大头，个人部门借债比较低。经常会有言论说：中国的债务率要很高，优化债务结构，去杠杆，把企业杠杆降下来，让个人去加杠杆。原来有这么一个说法，所以过去一段时间个人按揭贷款迅速增长，2016年房屋按揭比2015年接近增长了1倍，今年如果没有限制的话，继续按照这个数字增长也是有可能的。但是结构不一样，美国是长期消费支出在整个经济结构中占比较高，个人就业状况对经济增长至关重要。所以为什么美国所有的经济学家分析美国时，看得都是就业数据，在中国从来不看就业数据，当然也知道这个数据是假的或者没有真的，因为很多数据没法统计，但在中国更多看投资增长率和信贷数据。中国长期以来是一个信贷推动的，投资越多，贷款增长越快，经济增长速度就越快。美国消费支出是最核心的，就业状况越好，消费支出越可以持续，经济增长越可以持续。美联储非常重要的指标除了通胀率之外，另外一个是失业率，一定要降到5.6%以下才是合理的区间。中国更关注的是央行公布的信贷增长和货币增长，我们今天看到中国所有的问题都是因为钱太多了，因为我们长期以来把它当做一个目标来遵循，但事实上也是这样的，因为我们经济结构如此。
目前看美国的经济走势处在比较好的复苏的阶段，当然有其问题，不能说所有都好，但是从目前来看还是处于相对比较好的状态。它的正面逻辑点，从趋势上来看，现在还在复苏阶段，相对于其他经济体来讲，尤其相对于欧洲，是相当好的。欧洲现在不单单面临经济上的问题，社会层面的问题挑战也非常大，尤其是移民，面临现在英国脱欧的情况，对欧元区的影响非常大。法国有一位女性说她成功当选总统的话，要退出欧元区，如果法国退出欧元区的话，欧元就不存在了，这又是一个巨大的黑天鹅事件，我们期待着会不会再来一个女性同志颠覆我们现有的世界。从目前来看，美国相对其他主要经济体还是非常好的，企业部门盈利状况一直比较好，而且个人部门去杠杆目前达到不错的状况，金融机构现在表现非常良好，从去年开始，美国主要大型的金融机构盈利状况非常好。在这个时候，这些监管部门开始开罚单，原来让你先赚钱以后，把经济危机之前你干得坏事慢慢跟你秋后算帐，去年开始罚单很大。原因很简单，你现在付得起这个罚单，原来付不起，现在慢慢一个个秋后算帐。
有一些负面影响，第一，不确定性方面我就不多谈了，确实对于我们做经济的人来讲，政治层面的不确定性存在。第二，是否有潜在的金融泡沫，美国的股市会不会有泡沫，现在股指水平处于历史最高，未来情况下还有没有上涨的空间。第三，加息过程中的不确定性，美国经济的复苏目前也不能说是非常稳健的，如果加息到一定程度，会不会引起经济的崩溃或过度的影响。从目前来看，如果我们认为现在是美元加息周期的话，在过去三十年加息周期里，这次是最弱的，加息间隔时间最长，上一次加息是在前年12月份，中间等了一年才采取第二次加息。换在以往加息的幅度，基本上一个季度，一年三到四次的加息，有的时候会更多。目前来看是没有的，今年预测也就三次，美联储有一个非常好的习惯，从经济危机之后发展出来的，美国现在货币政策，未来货币政策会采取什么，加息什么样的路径，都提前告诉大家。这样好处是避免对市场的冲击，跟中国的逻辑是反着的。但是美联储未来路径非常清晰，目前规划今年有三次左右的加息，但即便如此也要考虑过程当中可能有一些不确定性。第四，未来主要经济体的冲击，如果真出现欧元倒闭的话，对世界影响就很大。欧元毕竟现在是世界第二大使用货币，真的这个货币不在了，对整个金融体系的冲击是难以想象的，这比英国脱欧的影响也大很多。
对中国的影响，这是讨论的重点。
为什么美元加息对中国会有影响？为什么这次“两会”时，总理说要维持汇率的稳定和外汇储备的稳定，对我们来讲好像是很多人非常关注的问题。这与整个金融模式有关系，实际上中国经济增长从2000年之后开始的，这和我们加入WTO有很大的关系，因为一方面开放了国际市场，给我们提供了很大的需求的舞台，但另一方面是有货币政策与之相适应，这与需要的投资、需要相应的基础设施的建设能够得以实现。在2000年之后高速的经济增长实际上是伴随着非常快速货币膨胀的过程，按道理来讲，世界出口越多，美元储备积累越多，人民币升值越多，我们不想让人民币升值，要把汇率保持相对比较低估的水平。整个亚洲增长模式都是这样的，低估本币。低估本币必须要有办法把超额的美元收起来，否则市场不断有外汇供给的增加，这时候我们采用结售汇制度，央行出面，把所有多余的美元买过来，这样相当于用更多的人民币去换美元，可以把人民币维持在相对价格比较低的水平上。把人民币维持在相对低估的水平上结果就是导致积累大量的外汇储备，因为全是央行买过来的，买的同时要付出人民币这个基础货币，相当于一方面是天量货币的投放。结果就是货币膨胀，我们做一切事情都顺畅了，正好有很多事情要干，让热火朝天的投资事业就继续下去。这是一个好事，但是长期过量的投放必然会有结果，我们回顾一些简单的数据，2003年，我们整个银行业资产规模大概是在20多万亿左右，不到30万亿的水平，到今天整个银行业资产规模达到250万亿以上。在过去十年当中，我们银行业资产规模已经扩张10倍以上。如果纯粹以很简单的货币主义观点去看，房子翻10倍也是很正常的，钱10倍的结果，所有资产价格上涨也是很正常的。
M1，多数时间里，M1大致都在4%-5%以上，多数年份在2%以上，2009年4万亿的时候，差不多翻一倍，50%以上的增长速度，一年货币增长了50%，而且是长期的持续。这会导致什么结果？把GDP做一个扣除，正常一边是货币的增长带来经济的成长，如果两个数据是差不多的，可能导致货币过度的供应不是那么严重。如果把货币的增长速度和GDP作用扣除的话，也可以理解为货币增长速度超过了实际经济需要的部分，说明这块增长部分和实体经济不一定有直接关联的。这个缺口在中国是长期存在的，除了少数年份以外，多数年份货币增长远远快于GDP，2009年货币增长速度比GDP增长速度快了20%多，2016年的时候，我们M1的增长速度大概在24%多，去年GDP增长速度是6.9%，货币增长20%多，GDP增长只有6.9%，中间巨大的缺口就必须要有与之对应的东西，要么找一个资产池子放起来，让它出去到全世界的范围破坏其他国家，如果不能出去，只能在国内寻找有限的资产，把资产价格抬高，这是一个过程。我们讲这样一个链条，不是说美国害了我们，原来管理模式启动之后，不断地会进来，货币供应快速成长带动经济成长的同时，实际上我们货币的总量也在快速的膨胀。
不可能人民币预期一直是往上走的，如果一直往上走的，可以一直繁荣下去，不断有资金进来。但现在如果对人民币预期开始往下走，现在有钱想出去了的时候，要怎么办？人民币价格自动贬，现在北京的房价很贵，10万元/平方米，但是如果我们人民币兑美元贬值30%的话，真实价格会通过汇率变动来进行调整，但是我们现在问题是不断在调整，原来不想让它涨，现在不想让它跌，因为跌了之后，会有更多人让钱出去，天天在讲美元资产投资。其结果是现在让它维持在这个水平上面。
现在有一个困局，这个水放不出去，原来讲把水位降下来，通过汇率价格的变化的修正，现在这个机制没办法发生，就有点像堰塞湖，本来这个水位很高，可以有泄洪自动调水的渠道，但是现在扎住了，水放不出去，这么高的水位，只能把所有资产价格推高，包括有形的房地产，包括学区房的学位也是资产。这就是为什么看美元未来的走势跟我们关系很大。
未来的情况对中国的影响。
我们是两难，现在整个环境发生变化，原来预期的上升现在开始调整，想出去，现在出去机制又不让它发生，这样就必然会出现国内资产价格上涨的情况。现在很麻烦的一件事情，这实际上是两难，和我们当年的两难是一样的，只不过现在的两难是到底要进一步维持汇率的稳定，还是要维持金融泡沫不破裂。因为让汇率往下跌的话，可能一方面有很大的影响，如果不让汇率跌，资产价格和上涨的力量恐怕就很难阻止，现在在这两者之间的平衡。所以未来的政策我们觉得很难，因为一方面美元会继续加息，如果加息持续的话，美元还是走强的趋势，这样对人民币一定会有继续往下的压力。尽管大家现在不恐慌，但每年蚂蚁搬家似的换几万美元，外汇储备也是不够的。这么多中国人，一年就换完了，根本不需要很多时间。如果是这样的话，未来就看两者之间的权衡，如果继续让资产价格继续往上走，贬值的压力可能还会存在，而且对储备的压力还会存在，最后能不能够有这样的维持就是问题。如果我们要放掉汇率这边的话，或者要给它提供一个支持的话，不需要把资产价格下来。
现在问题大家已经看得非常清楚了，未来一旦时间会抑制资产价格快速上涨作为非常重要的任务或手段，而且能够维持外部汇率平衡的可能性。这两个是很难取舍的，相比而言，汇率的放松可能比资产价格的调整风险更小一点。从学者角度来讲，我们一直在采取一个更开放的态度去看待汇率问题，不要把自己绑在汇率稳定的十字架上，相当于把内部整个经济扭曲掉了。所以未来这两者之间如何权衡，如果汇率调整，可能资产价格压力会小一些，如果汇率不调整的话，这边可能就需要很强硬的政策把价格打下去才行，否则实际上在侵蚀我们价值的基础。
美元每一次加息对投资者实际上都是一次神经上的刺激，确实也是这样的，我们从资产配置而言，目前来看，需要更多考虑多元化配置的可能性，尤其当我们看到堰塞湖导致我们的水位越来越高、资产价格越来越高的时候，投资的真实价值未来不确定性在慢慢加大，在这个时候多元化的资产类型，尤其是多元化币种投资是非常重要的。当然前提还是很重要的，我反复在讲，第一步怎么搞到美元才是最重要的，剩下一切都好办。这是未来我们要考虑的问题，而且我个人认为这样一个冲突越来越明显的话，可能未来一段时间搞到美元的难度越来越大，因为这是必然的。
由于今天时间有限，涉及到的内容也比较多，没有给大家做具体投资方向上的选择，我的看法还是觉得多元化会更好一些。谢谢大家！
